投资要点
事件：公司发布2018年半年报，上半年实现营收104.7亿元，同比增长20.4%，其中Q1/Q2收入增速分别为14.3%和26.8%；H1实现归母净利润12.3亿元，同比增长40.4%，Q1/Q2净利润增速分别为40.1%和40.6%。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】扣非后的归母净利润达12.1亿元，增速为39.2%。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）业绩符合预期。公司预计1-9月净利润变动区间为20%-40%，即16.5亿-19.2亿。
 .自制浆占比提升消化原材料涨价压力，利润率仍处上升期。上半年公司毛利率达到26.9%，同比提升1.95pp，主要是文化纸毛利率上升明显。在上半年木浆价格同比上涨22%，而双胶纸和铜版纸价格涨幅为18%和11%的背景下，非涂布文化纸和铜版纸仍然保持了毛利率的快速提升趋势，分别提升4.6和6.1个百分点。我们认为主要是较高的自制浆占比使公司在原料端有明显比较优势，带动文化纸的利润率上升。牛皮箱板纸的毛利率下滑较大，同比回落12.3个百分点，主要是国废上半年同比大幅上涨58%，而箱板纸涨幅为23%，随着今年木屑浆（4月已投产）和半化学浆（8月投产）逐步投产，大幅降低国废采购量，包装纸的吨盈利将明显改善。虽然上半年产生2144万元汇兑损失和约5000万的股权激励摊销费用（全年1亿左右，今年是最多的年份），但公司总体净利率仍提升1.7pp至11.7%，利润率创新高。
 .新产能扩张，量升逻辑持续。今年本部20万吨高档特种纸项目、老挝30万吨化学浆项目、邹城80万吨高档板纸改建已陆续推进，投产后公司的纸、浆年生产能力将达到602万吨，其中文化用纸（包括铜版纸和非涂布文化用纸）210万吨、牛皮箱板纸160万吨、生活用纸12万吨、淋膜原纸30万吨、静电复印纸10万吨、工业原纸10万吨、溶解浆50万吨、化机浆70万吨、化学浆50万吨。老挝项目推进后，开启了海外纸产能布局，未来2-3年公司都有新产能投产，量升逻辑持续。
 .海外布局加码，成本优势更加突出。受外废进口政策影响，未来国废或仍呈短缺状态，能够在原料端有自主生产能力或全球灵活采购渠道的企业将获益。公司以老挝为支点，率先开启海外布局，未来包装纸产能扩张也在海外，充分解决当前包装纸企所面临的行业痛点和国废困局，海外布局的前瞻性和先发优势非常突出。
 .盈利预测与投资建议。预计2018-2020年EPS分别为1.06元、1.26元、1.48元，对应PE分别为9倍、7倍和6倍，参考行业给予公司11倍估值，对应目标价11.66元，维持“买入”评级。
 .风险提示：原材料价格大幅波动的风险；纸价出现大幅波动的风险；投资项目投产不及预期的风险。