报告摘要：
事件：
 7月20日，央行、银保监会、证监会分别下发“资管新规细则”、“银行理财新规征求意见稿”和“私募资管细则征求意见稿”。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】7月23日，李克强总理主持召开国务院常务会议，部署更好发挥财政金融政策作用，支持扩大内需调结构促进实体经济发展。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）对此，我们认为下半年宏观经济政策微调已经确认，经济悲观预期有所修正。具体观点如下：
下半年政策微调确认：财政金融协同发力，货币政策边际放松，财政政策更加积极
继资管新规细则落地以后，国常会再次确认了货币政策边际放松的政策基调，同时强调财政金融协同发力，财政政策要更加积极。因此，我们认为下半年宏观经济政策微调已经确认。
货币宽松能否促进信用环境修复？“紧信用”转向“稳信用”，“结构性去杠杆”导致下半年违约压力仍然较大
对货币政策来说，此次微调是对前期“紧信用”的修正，但并不意味着去杠杆的终结。无论是从资管新规细则的补充修正还是从近期央行窗口指导都可以看出，央行在极力引导市场风险偏好的修复，由“紧信用”向“稳信用”转变。在政策的呵护下，短期内或将提振信用债的配置需求，缓解非标压力，信用环境有所改善；中期来看，资管新规过渡期依然存在，打破刚兑、净值化、去嵌套、去杠杆的大方向没有发生改变，市场的风险偏好也难以恢复到以前的状态；长期来看，市场风险偏好降低的大方向不变，长久期、低等级信用债风险未能完全解除。预计后续去杠杆将转向结构性去杠杆，中小企业融资状况将逐渐分化。总体上，下半年违约压力仍然较大，预计三季度将成为重要的政策窗口期。
更加积极的财政政策如何发力？支出端加快节奏、提高绩效，收入端重在减税
不同于货币政策，财政支出受预算约束。预算内来看，对于一般公共预算，假设GDP名义增速8%，赤字率由3%降至2.6%，相当于减少3573.16亿元赤字，因此今年一般公共预算不算积极。政府性基金中，地方专项债相较于去年多安排了5500亿元的限额，这是预算内积极的主要空间。截至6月地方专项债已发行3673亿元，下半年有9827亿元的空间。
预算外来看，今年上半年主要是PSL发力，截至6月PSL累计4976亿元，占去年全年的78.36%，比去年同期多增1391亿元。假设下半年按去年的发行节奏不变，预计下半年有3800多亿，全年多增PSL2400多亿元。
总体上，支出端财政总量积极空间有限，更多的在于财政支出节奏的加快以及财政支出绩效的提高上。因此，收入端减税是下半年财政积极的重点。
下半年经济如何？基建触底小幅回升，托底投资不失速，经济悲观预期修正
上半年经济受出口、基建拖累明显，后续下行压力隐现，此时宏观政策微调无疑是对前期市场下半年经济悲观预期的及时修正。往后看，下半年出口不确定性仍然较大，因此重在“扩内需”，基建投资成为财政积极的最大受益者，预计下半年基建或将触底小幅回升，缓解地产投资独木难支的压力。总体来看，下半年经济去杠杆、化解债务风险仍有空间，但经济不会失速下行。
风险提示：
经济下行超预期，政策调整不及预期，扩内需不及效果