生产面边际走弱，但经济增速尚未明显下行。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】高频数据显示，4、5月份以来强劲的生产面状况在6月小幅走弱。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）高频数据显示的发电量、钢产量等同比涨幅略有收窄，库存水平有所回升。需求持续回落对生产的抑制作用开始显现。由于这种抑制作用刚开始，所以生产面走弱幅度有限，因而生产面继续保持强韧态势。2季度生产面的强劲支撑经济增速稳定，我们预计2季度GDP同比增速将与1季度持平为6.8%，短期经济尚未出现明显下行状况。
贸易战短期影响有限，外需走弱与提前出口效应消退将带动出口回落。虽然7月6日美国对我国340亿美元出口额加征25%关税的措施将大概率落地，但考虑到此规模占我国年出口额和GDP比例分别为1.5%和0.3%，占比相对有限，征税规模扩大到500亿美元占比也不大。而对1000亿美元或2000亿美元的出口额征税需要启动新的301法案，并拟定新的征税清单和通过听证，短期难以落地。因而从对经济实质影响来说，贸易战短期冲击有限。出口走弱更多的由于外需走弱和提前出口效应消退。韩国、越南等周边国家出口在6月均有明显下滑，显示全球经济越过周期高点后外需走弱。同时，我国制造业PMI中出口新订单指数再度落入收缩区间，预示出口增速将放缓。全球经济越过周期高点回落与贸易战影响之下，下半年外需将持续走弱。
紧信用环境下内需继续放缓。控杠杆背景下，实体经济信用将持续收紧，已经导致内需出现大幅下降。特别是地方政府债务管控将导致基建投资资金来源下降，基建投资存在继续走弱的可能。而随着房地产调控加强，购房需求放缓将抑制房地产投资增速，包括降低房地产企业通过加快期房销售回笼资金，推升投资的可行性。同时叠加地价同比涨幅收窄，房地产投资将回落。虽然内需大幅下降增加了政策调整压力，但目前为止，控杠杆政策并无完全转向迹象，而是更多的通过政策微调或结构调整来减缓经济下行压力。由于政策调整有限，实体经济资金偏紧环境不会发生实质性变化，因而内需放缓的趋势也不会改变。
控杠杆政策短期不会转向，紧信用宽流动性格局将更加强化。由于当前经济依然呈现出较高韧性，因而调整控杠杆政策压力有限。近期召开的金融稳定发展委员会第一次会议认为当前我国经济正向高质量发展迈进，市场主体韧性强，国内巨大规模市场回旋空间广阔，完全具备打赢重大风险攻坚战和应对外部风险的诸多有利条件。显示既定的政策方针不会发生明显变化，控杠杆政策会继续推进。实体经济信用收缩意味着更多的资金将沉淀在金融市场，金稳委会议指出保持金融市场流动性合理充裕，金融市场流动性状况将继续改善。紧信用宽流动性的格局有望进一步强化。
基本面走弱流动性改善，利率债牛市将延续，汇率贬值失控可能性有限。基本面走弱与流动性改善环境下，利率债牛市将延续。我们预计年底10年期国债利率可能下降至3.2%附近。实体信用收紧将推升信用风险，因而信用利差存在持续走阔可能。虽然近期人民币汇率明显贬值，但汇率失控可能性有限。在汇率双向波动情况下，大幅资本流出压力有限，对债市冲击不大。