宏觀
馬太效應與生存偏差！——工業利潤增速“背離”的背後
累計同比≠累計值同比，工業利潤怎麼了？
去年4季度以來，統計局公佈的規模以上工業企業利潤總額累計同比增速整體保持高位，去年全年穩定在20%以上，今年略降至15%左右。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】與此同時，由工業企業利潤總額累計值計算得到的同比增速卻拐頭向下，去年底已降至10%左右，今年更是下滑轉負。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）同樣出現背離的還有規模以上工業企業主營業務收入增速，可比口徑增速仍穩定在10%，但計算得到的增速卻降至-10%。
這種背離並非孤例，幾乎是全行業的普遍現象。製造業最為明顯，下游消費類行業、中游裝備製造類行業，以及上游原材料加工類行業無一例外。公用事業行業情況相對較好，是出現微小偏差。增速“背離”的實質：調口徑，擠水分，營改增
規模以上工業企業利潤總額累計同比和累計值同比背離，原因主要有三個：
一是馬太效應顯現，統計口徑調整。回顧歷史，“規模以上”範圍共經歷3次調整，而此前的3次背離皆與口徑調整有關。17年4季度以來的“背離”與11年類似，都是統計口徑縮小導致累計增速高於累計值增速，不同之處在於11年是統計標準上調導致口徑縮小，而本次“背離”緣於去產能政策導致傳統工業行業內部強者恒強、弱者淘汰出局、不再被計入“規模以上”範圍。
二是數據水分擠出，剔除重複統計。但馬太效應下的統計口徑調整並非唯一原因。一方面今年以來國有企業、A股非金融企業利潤增速仍在20%以上，另一方面數據背離始於17年4季度，明顯晚於去產能落實。17年4季度的關鍵變化在於統計局加強了數據質量管理，剔除跨地區、跨行業重複統計數據。作為明顯的證據，去年4季度以來，限額以上零售增速也出現明顯“背離”。
三是營改增影響顯現，非工業剝離。利潤總額不僅包含工業生產活動所產生的收益（即主營活動利潤），還包括營業外淨收入、投資收益和其他業務利潤。實施“營改增”政策前，部分工業企業將本應繳納營業稅的非工業生產經營活動納入本企業的財務核算，用以抵扣銷項稅。但在“營改增”政策實施後，服務業企業改交增值稅且稅率較低，工業企業逐步將內部非工業生產經營活動剝離，轉向服務業，這同樣也使工業企業財務數據有所減小。
工業利潤回落難免，製造業投資偏弱
未來工業利潤增速回落或在所難免。宏觀層面，從“社會融資—名義GDP—工業利潤”的傳導看，18年5月社融增速已降至10.3%，預示18年末GDP名義增速或降至8%左右，對應工業利潤增速重回零增長。微觀層面，從“收入—利潤率—利潤”的傳導看，地產投資和出口增速的放緩將拖累工業收入增長，而工業品價格漲幅趨緩將令高企的利潤率難以為繼。
從利潤到投資傳導不暢，製造業投資偏弱。企業盈利決定私人部門投資意願，融資環境決定投資能力，兩者共同決定了製造業投資。以往工業利潤領先製造業投資一年左右。但本輪盈利改善向製造業投資的傳導明顯存在阻礙——利潤改善主要由上游原材料類行業貢獻，但卻是去產能的主要行業，其產能擴張受到政策約束；中下遊行業利潤改善幅度有限，卻又面臨需求放緩、原材料成本高企的雙重約束，產能擴張意願不足，設備投資週期遲遲沒有啟動。因而盈利改善向投資回升的傳導並不順暢，下半年製造業投資或依然偏慢。