投资要点
枫叶教育：成长性+盈利能力优秀的国内最大规模的国际学校集团。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】公司1995年于辽宁省大连市首创枫叶国际学校，在国内率先引进加拿大BC省高中课程体系；07年开始省外扩张；14年实现香港联交所上市；17年收购海南科教集团，成立海南枫叶国际学校。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）截至18年3月31日，倘若考虑海南美舍等五校收购，公司已在国内外21个城市开办枫叶国际学校83所（比17财年年末增长23所创新高），学生规模突破33000人。公司2017年实现营业总收入10.8亿，同比增长30.5%，归母净利润4.1亿，同比增长33.5%，净利率37.9%，ROE18.4%，成长性良好，盈利能力优秀。公司运用行业通行的VIE架构上市，实际控制人持股近50%，同时作为管理层深耕行业多年拥有优秀的教育行业管理能力，为公司持续成长保驾护航。
核心壁垒：身处国际教育优质赛道，口碑积累品牌护城河，轻资产模式加速扩张。我们认为公司发展有三个核心优势，第一，身处国际教育行业优质赛道，受益于留学大潮+高净值家庭数量迅速增长，该行业整体年化增速达20%；第二，高中阶段海外知名大学高录取率树立品牌形象，幼儿园至初中通过教材创新及英文教学力争将学生留在体系之内，公司是国内稀缺的双文凭资质学校且海外BC省认证教师数量高达380+，师资、升学指导、运营能力经验丰富，17年TOP100大学录取率高达56%铸就优良口碑，K12各年级实现80%以上的体系内继续就读率。第三，轻资产模式实现迅速扩张，依靠优秀的升学口碑，枫叶过去开拓了合作利润分成和租赁模式两种轻资产运营模式，主要通过与当地政府合作，由政府提供土地校址的公司以输出管理的方式扩张，为公司的发展打开快速成长通道。
成长性：金字塔型学生结构筑基收入增长，规模效应凸显贡献盈利弹性。收入端，截止2018年3月31日，枫叶学生总数已经达到29991名，同比提升32.2%，如考虑并购海南美舍等5所学校人数，学生总数预计超33000人17/18财年增长动力十足。（一）高中：本财年已经新增3所至13所，天津、重庆老校区完成扩建，人数增长确定性强；平均学费成熟校区新生每年提价20-30%，深圳学校（20W每年）、义乌学校（预计10W每年）成熟拉动平均学费。（二）小学初中：若考虑海口美舍等5所收购，本财年已经新增15所学校，目前上海市暂无枫叶小学，重庆、西安、义乌、武汉、洛阳等成熟地区均有加密空间；学费同样受益于新生提价+新校区成熟后带来学费价格回归。（三）幼儿园：未来公司计划在每个设有枫叶学校的城市开设幼儿园，目前已开设学校的城市中仍有9处尚未开办枫叶幼儿园，弹性可期。利润端：轻资产模式下每年折旧摊销增加有限，基本控制在5000万左右，伴随着学校扩张教职工及管理人员数量增加带来相应成本上升毛利率预计稳定，2013-2017年公司经调整净利率从22.4%提升至39.2%，未来盈利弹性持续值得期待。公司账上16亿+现金为后续发展提供充足动力。
外延扩展：依托资本市场着力扩张：枫叶教育集团于2017-2018年收购了位于海南、深圳的多所学校，涵盖幼儿园、小学、初中、高中及青少年服务中心，这些学校总计在校生规模超过7000人，青少年服务中心每年服务1万人次，这些学校收购的完成让枫叶在海南及广东开始了扩张。
盈利预测与投资建议：我们预计公司2018-2020年营业总收入14.5、18.4、23.1亿元，同比增长33.4%、27.2%、25.7%，归母净利润5.2、6.6、8.8亿元，同比增长25%、29%、32%，对应EPS 0.35、0.45、0.59元，当前市值对应PE25X、19X、15X，在可比公司中处于中游位置，但考虑到公司账上现金16.5亿、未来增长弹性高于可比公司，按照PEG估值应给予较高溢价，故首次覆盖给予"买入"评级。
风险提示：学校扩展不及预期，学费提升不及预期，VIE架构风险，政策风险