绿叶制药2016年业绩符合我们和市场的预期。http://www.hibor.com.cn【慧博投研资讯】我们相信公司的增长前景仍然良好。http://www.hibor.com.cn（慧博投研资讯）在新FDA药物推出之前，公司未来几年的利润主要来自现有的重点产品，特别是力扑素、贝希、血脂康、卡巴拉汀（预计占2017年收入约70%）。我们审视了我们的盈利预测，维持目标价5.78港元（17倍2017年市盈率）及买入评级。
投资亮点
 2016年业绩符合预期：净利润同比增长18%至人民币8.91亿元。如果撇除以下一次性项目：1）主要涉及收购Acino的开支约人民币4,100万元；2）5700万元的一次性递延税项调整，那么经常性净利润为人民币8.69亿元，同比增长15%，略高于我们预期的人民币8.57亿元和市场共识预测的人民币8.6亿元。我们留意到，公司2016年的政府补贴（涉及研发）大增，达到人民币1.14亿元（2015年为人民币6,200万元），但这部分受到毛利率低于预期所抵消，因为毛利率低的业务销售加快增长，这最终导致净利润略高于预期。在营运方面，我们留意到，力扑素（用于癌症，占2016年总收入约50%）在2016年下半年维持12.5%的同比增幅（上半年亦为12.5%），符合我们预期。心血管业务收入（占总收入22%）在2016年下半年增长27%，对比上半年下降12%。而消化道和代谢业务（占2016年总收入19%）在下半年同比增长24%，对比2016上半年同比增长12%，均超出我们的预期。
力扑素继续录得低双位数增长：对于力扑素未来几年的增长，管理层持正面态度，他们认为力扑素的直接竞争对手－白蛋白紫杉醇仍需要时间才赶上，尤其力扑素现时在销售渠道和医生覆盖面都具有优势。我们认同这一看法，因为目前没有临床资料显示两种药物有很大的疗效差异。力扑素可能会被纳入医保谈判目录。然而，平均售价有机会下调，这将构成一个较大的风险。总体而言，我们仍然预计力扑素将在2017-2018年实现低双位数收入增长，同时预计紫杉醇将录得高单位数增长（据IMS统计，市场规模为人民币33亿元，而力扑素拥有约54%市场份额）。也就是说，我们基本上预期力扑素将继续取得市场份额，因为脂质体紫杉醇正取代传统的紫杉醇。
就贝希和血脂康给予正面指引：贝希/血脂康占总收入约8/4.6%（由中国银河国际证券研部估算）。由于公司将把更多销售重点放于三、四线医院，管理层指引2017年贝希/血脂康将实现30%/双位数增长，我们认为这对市场属于正面消息。
 Acino的影响：自2016年12月起，Acino业绩开始并入绿叶制药的报表。我们仍然预期它有望实现约10%的同比增长，主要受助于卡巴拉汀（诺维司他Exelon在美国的第一种仿制药，用于阿尔茨海默病）。Acino每年的折旧及摊销费用约人民币9,200万元；我们预计其净利润率约20%（仍低于绿叶制药的原始业务），高于2016年的约17%。在此基础上，我们预计2017年海外业务将贡献净利润约人民币1.15亿元（占我们对2017年净利润预测的11%）。由于预计Exelon的另外两种仿制药在2018年推出市面，我们预计增长将逐渐放缓。
利培酮：主要用于精神分裂症，该药物正等待美国FDA的审批。管理层预期，将在2018年提交新药申请，并于2019年推出。
催化剂：以下因素将诱发我们进一步上调盈利预测：1）如果力扑素被纳入医保谈判目录，平均售价降幅低于预期；2）现有产品增长快于预期；3）在预计未来几年净现金寸头超过人民币16亿元和EBITDA超过人民币10亿元的情况下，公司或进行更多并购；4）推出新的FDA药物